【大行观察】瑞声发盈警 高盛为何仍不离不弃

瑞声科技（02018.HK）受第三季汇兑收益可能大减丶新冠疫情令全球供应链中断，以及国内客户因晶片短缺，推迟及取消部分机型，导致需求减弱等不利因素影响，公司预计第三季纯利按年减少51%至61%，至1.66亿至2.1亿元人民币之间，头三季累计纯利料按年仍有45至51%升幅。

高盛认为，瑞声盈警原因可简化为三方面，一是Android智能手机的出货量下滑，二是新冠疫情影响其越南厂房运作，三是去年第三季外汇收益冲高至9,200 万元人民币，今年同季相对较低，而2019年第三季仅1,900万元人民币。考虑到盈警因素，该行下调2021年度净利润预测17%至19.42亿元人民币，即按年升约29%。

高盛对瑞声明年及之後的业务表现仍然乐观，对净利润及收入估算基本不变。

光学业务方面，该行指瑞声强劲的手机镜头出货量（按年增77%）和像素组合升级，将可推高收入按年大升146%，而且该行有信心瑞声能更好地控制成本，对新产品亦能减低Android智能手机的最少存货量（SKU），例如今年初推出标准化的小腔体扬声器模组，从而提高产品良率及节省成本，因此维持瑞声目标价66元，相当於明年预期市盈率20倍，评级为「买入」。

高盛认为，尽管瑞声的Android智能手机出货量下滑，拖慢光学业务的增长，但该行对瑞声在光学新业务（如手机镜头丶相机镜头模组丶车载镜头）的商机具有信心，加上公司能更好控制传统业务的成本，考虑到今年基数较低，料明年营收按年增长可达51%。其中，6P或以上的高端塑胶镜头占手机镜头总出货量的比例达28%。相比下，瑞声第二季6P塑胶镜头占当季总出货量比例仅13%。

至於相机镜头模组，高盛预计明年收入将从今年的低基数按年增长229%，并可推动其手机镜头通过捆绑销售方式发货。但要留意的是，相机镜头市场一哥台资大立光（Largan）近年毛利率持续下滑，由2017至19年的平均69%，至今年第三季已降至59%，反映相机镜头竞争日益激烈。

在声学业务方面，高盛认为瑞声致力提高Android智能手机的性价比和减低制造成本，例子包括将标准化小腔体扬声器模组的体积缩小30%，但音质比前更佳，以高质量低成本买点赢取客户，寻求多样性的增长以抵销华为订单减少的不利影响。

不过，美银证券报告对瑞声营运前景相对悲观，该行指盈警预测区间中间为1.88亿元人民币，相当按年跌56%，低於该行及市场预期分别60%及65%。由於内地市场智能手机需求疲弱影响，美银料相关影响将延续至明年上半年，供应链亦持续受创，下调瑞声对今年至2023年三个财年每股盈测分别为18.6%%丶22%及20.5%。

美银将瑞声评级由「买入」大幅调低至「跑输大市」，劲削目标价由60元降至33元，相当於综合今年下半年至明年上半年预测市盈率20倍。

瑞声首席财务官郭丹在8月第二季业绩会时强调，在越南的生产於6月份受变种病毒影响，但7月份已开始回复正常。另外，越南工厂在声学方面的产能控制在20%以内，早前已调动国内的生产资源以提升交付能力，料该情况会延期相关产品在第三季的销售期。